认养一头牛18.51亿元的募资计划泡汤了。

春节前夕，认养一头牛的IPO之路被划上了句号。因保荐人撤销保荐，根据有关规定，上交所终止其发行上市审核。

作为新锐品牌，认养一头牛用一种争议很大的模式，在乳业领域撕开了一道口子。

短短三年，它的主营业务收入从8.47亿元飙升至25.12亿元，涨了3倍，估值高达185亿元。

然而，亮眼的业绩背后，却是无数的争议，被多家媒体质疑涉嫌传销、涉嫌非法集资、虚假宣传等。

这一次终止上市，再次让它的忧患显现了出来。

3年卖出50亿，模式争议很大

在外界看来，认养一头牛是一家擅长“吹牛皮”的新消费品牌。

该品牌创立于2014年，于2016年推出纯牛奶和酸奶两类主打产品。就当时的乳业市场来看，这两类产品与“伊利”“蒙牛”等龙头品牌相比，可以说是毫无竞争力。

于是，认养一头牛另辟蹊径，用一种比较新颖的商业模式及营销方式，在巨头垄断的乳制品行业中撕出一道口子。

该公司最早以众筹模式登场，公开资料显示，众筹开始后，30分钟内便筹资10万元，到第20天众筹结束时，认筹率达到3300%。

到了2017年，它又采用微商模式，引入了“养牛合伙人”的概念，并招募分销员，这些分销员通过卖牛奶和拉好友办VIP会员，获得高达15%的提成。

到2020年，它又推出了三种认养模式，包括云认养、联名认养和实名认养。消费者花钱获得“认养权”或者成为“联合牧场主”，获得认养奶牛的权益和牧场经营分红。

众筹、微商，这些模式本就容易引起争议，除此之外，它的营销方式看上去也非常能忽悠人。

例如，它跟吴晓波等大V推出联名卡，买卡的人可成为养牛合伙人，给这头牛起名字、查看牛的照片、跟踪牛的生长情况。

另外，为体现对高品质和高质量的追求，该公司宣称每头牛都听音乐、做spa，享药浴，喝380米地下深井水，每天伙食费80元。

认养一头牛就是靠这些打法，实现了野蛮增长。2019年至2021年，认养一头牛主营业务收入从8.47亿元提升至25.12亿元，三年累计卖了50多亿，期间的年复合增长率高达72.27%。

▲2021年乳业收入排名，图源网络

与此同时，公司估值也“火箭式”飙升。五年间共获KKR、德宏资本、美团等多家知名机构的五轮投资，估值暴增至185亿元。

2022年7月5日，认养一头牛首次向上交所提交了上市申请，并在2023年2月更新了招股书，拟在主板上市，计划募资18.51亿元。

随着更多公司信息的披露，认养一头牛认养模式背后的秘密被一一揭露，各种质疑、争议、谩骂也随之而来。

先是证监会提出48问，涉及销售模式、奶源、费用率、关联交易等多个情况，要求该公司说明业务模式是否涉及传销、是否涉及非法集资等情况。

之后，外界对认养一头牛的质疑从未停止，《人民日报》、《21世纪经济报道》、《南方都市报》等权威媒体也发文质疑其业务模式。今年春节前，该公司撤回IPO的举动，更是又引发了一轮争议。

“套路”一个接一个，难自圆其说

根据公开资料梳理，外界对认养一头牛的质疑和争议，主要体现在三个方面。

首先，最扎眼的争议围绕认养模式展开。监管部门要求认养一头牛解释，在客户开拓、业务开拓上，是否涉嫌传销，以及是否存在非法集资或非法公开发行业务。

公开资料显示，认养一头牛先是以网络众筹的形式推出“牧场共建人”计划，宣称参与众筹的人可以享受送奶到家服务以及免费牧场亲子游。

后来，它又推出“联合牧场主”活动，消费者花2999元便能获得奶牛认养权外，也可花1万元成为联合牧场主，获得认养奶牛的权益和牧场经营分红。

一开始，人们没察觉这种玩法有什么问题，但结合招股书中认养一头牛“外采奶源产量占比”、“生产外包”、“仍在自建牧场”等信息来看，或许，上述玩法存在通过吸收消费者资金帮助自身建造牧场的嫌疑。

而且，奶牛数量跟用户人数也对不上。招股书的数据显示，截至2021年末，公司奶牛自有奶牛存栏量仅有37062头，且实际能产奶的自有成母奶牛不足1.36万头，根本无法满足1600万会员的认养需求。

认养模式中的销售佣金和邀请奖励，以及下级返佣提成，都跟传销界的“拉人头”非常相像。

有趣的是，在更新的招股书中，该公司又对认养模式只字未提。

另外一个比较大的争议是关于奶源。

在很长一段时间里，认养一头牛都宣称自家产品“使用的均是自有奶源”，但招股书的数据显示，在2020年，自有奶源的产量还不到十分之一。直到2022年6月，认养一头牛的奶源比例也做不到百分百，只有88.17%。

也就是说，这家公司的宣传，一直并非全部属实。

招股书显示，认养一头牛的奶源是向中国圣牧，光明乳业等多家第三方公司采购的，而且还需要由光明乳业，君乐宝等企业代为加工。2021年，认养一头牛外采数量达8.63万吨，外协加工金额高达1.33亿元。

▲2019～2020年认养一头牛外协加工费统计，图源德路科农业科技

此外，还有一个BUG是关于养牛成本。该品牌说自己家的奶牛伙食费高达80元/天，但根据其招股书采购成本及奶牛存栏量计算，每头奶牛每天的伙食费仅为宣传的11.76%。实际喂养成本远低于对外宣称的数额。

上述很多问题，该品牌都难以自圆其说。集约化和规模化生产下，怎么保证消费者喝到自己认养的牛所产的奶；牛少了不够认养怎么办；自有奶源为何还要外采……

想扭转形象？没那么容易

或许是为了上市做准备，又或许是深知其中风险。这些年，认养一头牛一边维持正常经营，一边在填补这些BUG。

为了洗脱传销嫌疑，认养一头牛推翻了曾让它出圈的认养模式，修改了会员权益，不再突出销售佣金和邀请奖励，而是换成了一些“入会礼”、“升级礼”、“生日礼”等比较常见的会员权益。

▲认养一头牛新版和旧版会员机制对比，图片来源网络

认养一头牛也在努力填补百分百自有奶源的说法。

2020年，认养一头牛首座自有生产基地在山东临沂建成并投入使用，想通过自主加工来改变代工厂加工的情况。投产后，公司逐步转化成以自主生产为主，外协加工为辅的生产模式。

据招股书披露，2019年到2022年上半年，认养一头牛的纯牛奶与酸奶产品的外协加工贡献从100%分别压缩至10%以内与30%左右，逐步抛弃生产贴牌模式。

▲2019～2022年公司纯牛奶与酸奶外协加工占比，图源德路科农业科技

此外，在2022年9月，认养一头牛邀请央视网“中国品牌新青年”走进自有牧场与工厂，亲自体验养牛、牛奶生产等全流程，希望通过央媒来进行正面宣传，扭转品牌名声来树立品牌形象。

然而，这些操作恐怕仍无法消除其历史问题带来的影响，即便它已经是一家中型体量的农牧业公司了，也逐渐完善了对产业链的布局。但在绝大多数人眼中，它仍是一家充满争议的品牌。

尽管这些争议并未对其经营造成太大冲击，但在当前的资本市场环境下，认养一头牛想上市几乎不太可能了。

去年，“衣食住行”类企业上市本就困难。通过Wind数据及公开报道梳理，2023年已经有超过40家“衣食住行”企业终止审核。

这种充满争议的IPO企业无疑会成为重点关注对象。近年来，证监会全面修订《首发企业现场检查规定》：强化“申报即担责”，越来越多的证券机构开始“明哲保身”，对于一些可能存在商业问题的企业“退避三舍”。

认养一头牛想真正地扭转企业形象，登陆资本市场，怕还是有很长一段路要走。