《港湾商业观察》施子夫

被短视频冲击的当下，在线音频平台近年来似乎显得冷清，尽管行业体量无法与视频平台相比，但仍成为不少用户的“习惯”。这其中不得不提到国内拥有较高知名度的喜马拉雅控股（以下简称，喜马拉雅），天眼查显示，喜马拉雅的国内运营主体上海喜马拉雅科技有限公司。

港交所网站显示，4月12日，喜马拉雅冲击港交所主板上市，联席保荐机构高盛、摩根士丹利和中金公司。

从2021年5月赴美IPO再到同年9月转战港交所，2022年3月喜马拉雅更新招股书继续冲刺。四冲的背后喜马拉雅肩负着不小的压力，一举一动都更受外界的关注。

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收缩成本大幅节流，三年员工少了1700名

喜马拉雅成立于2012年，是一家中国线上音频内容供应商，主要提供线上音频内容。相信不少爱听音频的网友对于喜马拉雅电台并不陌生，在线上音频领域，喜马拉雅所拥有的市场份额及知名度不低。

根据灼识咨询数据显示，就2023年的移动端总收听时长和在线音频总收入而言，喜马拉雅控股是中国最大的在线音频平台，所在中国在线音频行业的市场份额为25%。

按照业务分类，喜马拉雅的收入主要来自订阅、广告、直播和其他创新产品及服务。其中，订阅业务是喜马拉雅的主要收入来源，包括会员订阅及付费点播收听服务，于2021年-2023年（以下简称，报告期内），订阅业务实现收入占当期总营收的51.1%、50.8%及51.7%，贡献了近半收入。

另外两大主营业务分别为广告与直播，其中广告业务主要为展示广告、音频广告及品牌推广活动，直播业务主要来源于销售消耗性虚拟礼物及物品。报告期内，广告收入占总收入的比例分别为25.4%、24.2%及23.1%，直播收入占总收入的比例分别为17.1%、19.1%和18.4%。

少部分收入来自其他创新产品及服务，主要包括销售自行研发的物联网设备、IP衍生文创产品、定制音频服务、电子商务及音频转文字，该业务收入占比6.4%、5.9%及6.8%。

从过去三年的业绩增长情况看，喜马拉雅的营收增长稳定，并且期内还成功实现扭亏为盈。不过看似亮眼的业绩背后也存在不少隐忧。

报告期内，喜马拉雅实现收入分别为58.57亿元、60.61亿元和61.63亿元，毛利分别为31.63亿元、31.45亿元和34.73亿元，当期净利润分别为-51.06亿元、36.70亿元和37.36亿元，经调整净利润分别为-7.18亿元、-2.96亿元和2.24亿元，毛利率分别为54.0%、51.9%和56.3%。

对于过往亏损的原因，喜马拉雅于招股书中提到，主要由于通过购买版权许可及与内容创作者及第三方IP合作方的收入分成获取内容，以建立丰富的内容生态系统；开展销售及营销活动以提高品牌知名度、获取用户及与其他平台合作；及开展研发活动以提升我们的技术能力。

同时对于2022年、2023年实现盈利，喜马拉雅认为，主要由于用户群扩大、变现能力增强，通过优化成本结构提高毛利率及提高运营效率。

实际来看，喜马拉雅确实在期内极大有效的缩减了各项支出费用。报告期内，喜马拉雅的销售及营销开支分别为26.30亿元、21.15亿元和20.70亿元，占比44.9%、34.9%和33.6%；行政开支分别为14.14亿元、1530.1万元和4.68亿元，占比24.1%、0.3%和7.6%；研发开支分别为10.27亿元、9.36亿元和9.30亿元，占比17.5%、15.4%和15.1%。

动作不止于此。根据招股书披露，2021年时喜马拉雅共计拥有4342名全职员工，而到了2023年合计拥有的全职员工数降至2637名，三年之间减少了1705名。

有关喜马拉雅裁员一事也一度引起不小风波。2023年12月初，据《市界》消息，喜马拉雅全线裁员比例高达三成，涉及产品、运营等岗位。很快喜马拉雅方作出回应否认裁员，表示为常规的组织升级变革。但从三年人数的骤减看，为换取“轻装上阵”，喜马拉雅此次的调整幅度不小。

另外，通过招股书得知，在高管薪酬方面，喜马拉雅将薪酬最高的五名人士中合计薪酬费用由2021年末的2.56亿元降至2023年末的3006.5万元，涵盖工资、薪金及分红；其他社保成本、住房补贴及雇员福利；退休金成本；股份支付费用。

互联网产业分析师张书乐对于其“扭亏为盈”给出了见解：喜马拉雅的营收方式基本以广告和用户付费为主，和长视频平台的困局一致，且不如长视频那般体量庞大，加上应用场景高度集中于上下班时间、运动健身等狭窄范围，其营收难度进一步加大，扭亏为盈或许只是和互联网公司2022年普遍采取的“降本增效”打法一致。

需要指出的是，尽管业绩面整体走势似乎不错，但期内营收增长率分别为43.7%、3.5%和1.7%，由2021年时的两位数跌至2023年的不足2%，收入增速大幅放缓。

同一时期，公司的净利润收益率分别为-28.5%、2.6%和1.5%，经调整净利润收益率分别为-12.3%、-4.9%和3.6%。三年期间净利率也不足3%。可以说，依靠“降本增效”对盈利能力或许能起到一时效果，但长期来看公司整体业绩能否稳定增长依旧呈现不稳定性。

02

月活增长瓶颈付费率下滑，资产负债率超高

除了内部成本的管理，对于喜马拉雅而言，贡献总收入近半成的订阅业务表现如何对于整体业绩的重要性不言而喻。

报告期内，喜马拉雅的平均月活用户总计持续增长，分别为2.68亿、2.91亿和3.03亿；移动端平均日活用户分别为3150万、3110万和3300万，2022年日活用户轻微下滑后又出现回升；移动端平均月活付费用户和付费会员持续增长，分别为1490万、1570万和1580万，1440万、1530万和1550万。

不过经营数据中也有多项数据出现下滑。报告期内，喜马拉雅日活用户/月活用户比率分别为27%、26%和25%，持续下滑。付费率方面，移动端平均月活付费用户在2023年出现下滑，期内分别为12.9%、12.9%和11.9%；移动端平均月活跃付费会员出现先升后降，期内分别为12.4%、12.6%和11.6%。

同一时期，移动端应用程序的日均活跃用户的收听时长由2021年的144分钟下滑至2023年的130分钟。

艾媒咨询CEO张毅向《港湾商业观察》指出，报告期内喜马拉雅出现的业绩增速放缓其实是比较正常的，因为目前整体互联网的用户已经由过去的增量市场转向存量市场，在存量市场中，头部平台想获得更多的用户只能从竞争对手去挖掘。“相比过去十年的增量市场，自然现在的用户流量增长是会放缓的。”

香颂资本执行董事沈萌此前也指出，喜马拉雅受众的消费能力与消费偏好本身存在结构性，这就有可能导致很多用户面对收费选项时会选择放弃收费项目，也不排除部分用户会因此寻找其他能够免费提供相关资源的平台。

沈萌认为，音频平台的核心竞争力是内容，无论收听时长、日活月活或付费率等指标，也都依赖于内容的吸引力，所以并非是商业模式出了问题，而是在商业模式下的核心竞争力受到挑战。用户的规模越大、需求分化的倾向越突出，对内容的开发能力要求越高，背后需要投入更多资源。

尽管于期内顺利扭亏为盈，但此前的持续亏损依旧让喜马拉雅存在不少债务问题。

截至报告期各期末，喜马拉雅的流动负债总额分别为21.90亿元、23.43亿元和141.81亿元，当期负债总额分别为199.16亿元、178.14亿元和143.91亿元，资产总值则为43.75亿元、40.20亿元和42.05亿元，负债总额远高于当期资产总额。

通过计算得知，报告期各期末，喜马拉雅的资产负债率分别为455.21%、443.13%和342.27%，资产负债率居于高位，流动性较弱。

03

司法案件不少超六成被告，版权纠纷或起波澜

从成立之初至2020年，喜马拉雅共完成12轮融资，获得不少明星资本青睐，每轮投后估值也由天使轮的3.45美元大幅提升至E4轮时的4344.93美元。

详细来看，天眼查显示，2012年9月喜马拉雅获108.95万美元的天使轮投资；2014年，喜马拉雅先后完成A轮、B轮融资，两笔融资金额都在百万美元以上；2015年12月、2016年5月，喜马拉雅又先后完成B1轮、B2轮融资，其中B1轮融资金额高达11.23亿元人民币；2016年11月、12月，完成C1轮、C2轮融资，融资方包括小米集团、普华资本、京东科技、中视资本等；2017年D轮融资金额高达10亿元人民币；2019年-2020年，喜马拉雅共计完成E1-E4轮融资。

此次IPO，喜马拉雅计划将募资主要应用于继续扩大及提升内容并赋能内容创作者；提升下一代技术、AI及大数据能力；潜在战略合作关系及联盟、投资及收购；营运资金及一般供公司用户。

内控方面，根据天眼查显示，经营期间，喜马拉雅存在较多司法案件。截至5月7日，喜马拉雅涉及司法案件共计683条，案由包括侵害作品信息网络传播权纠纷、著作权权属、侵权纠纷、侵害录音录像制作者权纠纷、侵害其他著作财产权纠纷、广告合同纠纷、录音录像制作者权权属纠纷、侵害作品改编权纠纷、不正当竞争纠纷、表演者权权属纠纷、服务合同纠纷、侵害商标权纠纷、侵害作品发行权纠纷、合同纠纷、名誉权纠纷、知识产权权属、侵权纠纷、著作权权属纠纷、劳动合同纠纷等。其中，64.0%的涉案案由为侵害作品信息网络传播权纠纷，64.6%的案件身份为被告，2成以上案件集中发生在2023年。

以外界关注度较高的案例举例，2022年7月，《污点》小说作者与上海喜马拉雅科技有限公司等侵害作品信息网络传播权纠纷一案作出判决，根据一审判决结果显示，喜马拉雅需赔偿原告作者经济损失及合理开支3万余元。

2018年-2023年，喜马拉雅与北京爱奇艺科技有限公司曾发生5起司法案件，案由包括侵害作品信息网络传播权纠纷、相关著作权权属侵权纠纷、相关侵害作品信息网络传播权纠纷。其中发生在2023年最近的一起司法纠纷以原告上海喜马拉雅科技有限公司撤诉结案。

已是四冲IPO的喜马拉雅在盈利能力尚不稳定，月活增长遭遇瓶颈的情况下，此番冲击上市无疑也显得“背水一战”。

沈萌表示，“音频平台最核心的内容就是版权。与其他相对分散的法律纠纷相比，潜在的版权纠纷，可能对于企业的估值及未来业绩的影响更明显。大量潜在的版权纠纷会对于企业未来发展造成极大不确定性，甚至可能会影响到企业商业化的运转基础。一旦版权方面出现重大异动，可能会动摇相关企业的经营根本，所以版权纠纷无论是对于估值还是上市而言都可能产生较明显的影响。”（港湾财经出品）