来源 | 时代投研

作者 | 陈澈

编辑 | 孙一鸣

继蔚来汽车（09866.HK）、理想汽车（02015.HK）、小鹏汽车（09868.HK）、零跑汽车（09863.HK）之后，哪吒汽车也向港交所发起冲击，欲成为第五家港股造车新势力车企。

港交所官网显示，6月26日，哪吒汽车的运营主体合众新能源汽车股份有限公司（以下统称“哪吒汽车”）向港交所递交上市申请。

对比上述同行，哪吒汽车的账面现金最少，经营现金流亦持续失血，若不考虑受限制的现金，其2023年末现金及现金等价物已无法覆盖短期借贷。

此外，2023年，哪吒汽车的销量不仅逆势同比下滑16.16%，还在2023年新能源汽车厂商销量榜中跌出前十。

6月28日，就资金链断裂风险、销量下滑、新市场开拓失利等主要问题，时代商学院向哪吒汽车发函询问，截至发稿，对方仍未作回复。7月1日，时代商学院再次致电询问，电话显示无法接通。

三六零创始人周鸿祎入局

招股书显示，哪吒汽车的股东阵容堪称豪华，包括南宁、柳州、宜春、桐乡等地方国资，也包括宁德时代（300750.SZ）、三六零（601360.SH）等著名企业。其中，三六零创始人周鸿祎更是多次在直播中为哪吒汽车站台宣传。

据中国汽车工业协会的统计数据，2023年，我国新能源汽车产销量分别为958.7万辆和949.5万辆，同比分别增长35.8%和37.9%，呈快速增长态势。

不过，相较于其他新势力车企，哪吒汽车很早就选择出海发展，深耕东南亚市场。

招股书显示，2023年，哪吒汽车出口17019辆汽车，占其2023年总销量的13.7%，对应的境外销售收入占比达12%。

根据灼识咨询的报告，2023年，以上险量（指车辆售出后购买交强险的数量）计，哪吒汽车是东南亚新能源乘用车排名前三的品牌。哪吒汽车在招股书中称，公司未来还将大力发展拉丁美洲、中东和非洲业务，并适时向欧洲市场拓展。

招股书还显示，哪吒汽车整体平均售价从2021年的7.1万元增长至2022年的8.4万元，并在2023年达到10.9万元。2024年前4个月，其整体平均售价进一步增长至11.3万元。

跌出新能源汽车厂商销量榜前十

据招股书显示，哪吒汽车定位于1.5万～4.5万美元的价格区间，这是新能源汽车竞争最为激烈的细分市场。

尽管哪吒汽车在东南亚发展较好，但其并未摆脱巨亏的窘境。报告期（2021—2023年），哪吒汽车净利润分别亏损48.4亿元、66.66亿元、68.67亿元，三年合计亏损183.73亿元。

根据哪吒汽车发布的销量快报，2020—2022年，哪吒汽车的销量分别为1.51万辆、6.97万辆、15.21万辆，呈快速增长态势。

而2023年，哪吒汽车的销量却不升反降，全年销量仅为12.75万辆，同比下滑16.16%。2024年5月，哪吒汽车交付1.01万辆，同比下滑22.38%；1—5月，全系交付43564台，仅完成全年30万辆销售目标的14.5%。

从存货周转来看，招股书显示，2021—2023年，哪吒汽车的存货周转天数分别为24天/年、40天/年、54天/年，逐年上升。

在新能源汽车爆发式增长的背景下，哪吒汽车为何陷入销量下滑的困境？

时代商学院发现，近年来，新能源汽车掀起降价狂潮，比亚迪、五菱汽车（00305.HK）等车企更是相继推出10万元以内的高性价比的新能源车系，与哪吒汽车的主力车型形成竞争关系。

招股书显示，2021—2023年，哪吒汽车的毛利率分别为-34.4%、-22.5%、-14.9%。可见，2023年，哪吒汽车亏损卖车也未能扭转销量下滑的颓势。

招股书显示，为了摆脱低价竞争，哪吒汽车选择冲击利润率更高的中高端汽车市场，推出了中高端车型哪吒S与哪吒GT。以上险量计，哪吒S与哪吒GT的总销量占比从2022年的1.0%上升至2023年的24.6%。

然而，2024年一季度，哪吒S后继乏力，累计销量为4388辆，同比下降81.87%。

根据汽车之家的报道，哪吒汽车宣布从2023年8月5日0时起,部分2022款及2023款哪吒S纯电版车型售价调整，最高下降4.6万元，调整后的售价为15.98万～23.38万元（原车价区间为18.98万～28.28万元）。

值得一提的是，虽然同为新势力车企，但哪吒汽车与其他四家同行在2023年销量上出现相反的变化。

乘联会公布的数据显示，2023年，理想汽车、小鹏汽车、零跑汽车、蔚来汽车的销量分别同比增长了182.21%、17.26%、29.67%、30.66%，而哪吒汽车的销量则同比下滑16.16%。

值得注意的是，乘联会公布的2023年新能源汽车厂商销量榜前十名也未见哪吒汽车身影。而2022年，哪吒汽车的销量超越理想汽车、蔚来汽车、小鹏汽车、零跑汽车，排在第八名。

在其他新势力车企销量大增的情况下，哪吒汽车却逆势下滑，一定程度上反映其在市场竞争中开始掉队。

面对销量下滑，哪吒汽车也曾采取积极措施应对，但成效欠佳。招股书显示，2023年，哪吒汽车的销售及分销开支高达19.23亿元，同比增长84.5%，销售及分销开支占营业收入的比例亦从2022年的8%大幅提升至14.2%。

与之对比，2023年，零跑汽车的销售开支占比仅为10.72%，较2022年的9%仅提升1.72个百分点，但当年其汽车销量同比增长29.67%。

对此，周鸿祎曾于今年3月参观哪吒汽车工厂时吐槽，“（车名）让消费者怎么别扭、怎么记不住怎么来”、“你们从产品策划到营销都在自嗨，有什么用”。

为改善营销短板，哪吒汽车还挖来资深媒体人担任副总裁。5月24日，据新浪科技报道，曾任南方都市报总经理、搜狐网总编辑、360公司副总裁的资深媒体人陈朝华出任哪吒汽车副总裁，负责品牌传播与媒体关系。

如今，缺乏营销基因的哪吒汽车正在积极将自己“推销”出去，但成效如何还需观察。

经营现金流持续失血

作为资金密集型产业，汽车制造是公认的“烧钱”大户。哪吒汽车联合创始人、CEO张勇去年10月曾公开表示“不差钱”。

不过，从招股书来看，哪吒汽车的现金流并不乐观。

2021—2023年，哪吒汽车经营活动现金流净额分别为-29.91亿元、-54.08亿元、-43.54亿元，呈持续失血状态。

同样是新势力车企，根据Wind数据显示，2023年，蔚来汽车、理想汽车、小鹏汽车、零跑汽车的经营活动现金流净额分别为-13.82亿元、506.94亿元、9.56亿元、10.82亿元。

对比可知，2023年，虽然蔚来汽车经营活动现金流净额为负，但该数值远小于哪吒汽车，其余三家车企经营活动现金流净额则均为正。

账面资金方面，截至2023年末，哪吒汽车的现金及现金等价物仅为28.37亿元，受限制的现金（包括银行承兑抵押保证金、银行借款和银行担保的抵押保证金）为26.1亿元，而流动负债中的借款高达43.17亿元。

若不考虑受限制的现金，2023年末，哪吒汽车的现金及现金等价物已无法覆盖短期借贷。而四家同行可比公司同期末现金及现金等价物（不含受限制的现金）均超过百亿元，且均未出现现金及现金等价物无法覆盖短期借贷的情况。

需警惕的是，哪吒汽车的财务成本每年均超2亿元。报告期各期，哪吒汽车财务成本包括银行及其他借款的利息、租赁负债的利息、附带优先权的金融工具的利息等，合计分别为3.53亿元、8.39亿元、2.7亿元。

相比同行，哪吒汽车的账面资金并不充沛，短期偿债压力较大，在此情况下，哪吒汽车上市融资值得深思。