文：向善财经 作者：刘能

临近年终，舍得酒业再次为我们爆出一个大瓜。

12月28日，舍得酒业（600702）董事会于2022年12月28日分别收到公司董事长张树平、董事郝毓鸣的书面辞职报告。张树平因个人原因申请辞去公司董事、董事长职务，同时辞去公司董事会战略委员会主任委员职务，其辞职后继续担任公司其他职务；郝毓鸣因个人原因申请辞去公司董事职务，同时辞去公司董事会薪酬与考核委员会委员职务，其辞职后不再担任公司任何职务。

舍得酒业表示，上述两名高管的辞职未导致公司董事会人数低于法定人数，不会影响公司的正常运作。

白酒企业高管变动不算少见，但舍得酒业着实比较特殊，毕竟上一次高管动荡直接让舍得酒业戴上了“ST”的帽子。这一敏感点之下，投资者免不了对于舍得的高管队伍要多关注几分。那么此次舍得酒业高层动作背后，又将引发怎样的连锁反应？值得深思。

业绩股价双困，能否走出路径依赖？

从张树平履历来看，2020年9月28日，张树平正式出任舍得酒业董事长，任期三年。目前张树平的任期并未结束，相当于提前辞职，，比如，张树平不等任期圆满结束就匆匆辞职，这背后是否另有原因，官方的说法是套路式的个人原因。

在向善财经看来，首先，从财报业绩来看，高速增长的势头可能在消失。

据舍得三季报数据显示，2022年1-9月份公司实现营业收入46.17亿元，同比增长28%，归属于上市公司股东的净利润12亿元，同比增长23.76%。

从近五年的走势来看，在经过2020三季度到2021年三季度的快速增长之后，2022年同比增速有所下滑。

值得注意的是，毛利率表现上，今年前三季度公司销售毛利率为78.34%，相比去年的78.10%提升并不大，但销售净利率却从27.46%降低至26.26%，这可能表明存货的销售成本在上升。

事实上，从一季度到三季度，舍得酒业的销售毛利率也下降了2个百分点，2022年一季度，公司销售毛利率为80.83%。

对比体量差不多的今世缘，虽然舍得酒业毛利率表现要好一些，但今世缘三季度前者的销售净利率为32%，略高于舍得。

销售费用率上，舍得酒业的销售费用比去年同期明显增加，从去年的6.1亿增加至8.2亿，同比增加了34%。对比营收增长来看，34%的销售费用增加换来28%的营收增长，费用效率可能并不算高。

此外值得关注的是，相比去年同期，公司管理费用也有所增加，从去年同期的3.8亿增长到5.1亿，增幅约为25%。

其次，资本市场股价接近腰斩。（即便腰斩仍然没看到舍得有回购的动作，或许是企业认为目前估值仍然偏高，而且股息率很低）

资本市场关注的重点，其实是业务的成长性。

白酒品牌的成长，在于品牌高端化的空间，更多的高端化成长，意味着更好的毛利率表现。

茅台为什么备受资本市场追捧，就是高达92%的毛利率使得一众酒企望尘莫及。

从财报数据来看，销售费用拉动业务增长的整体走势下，舍得酒业的未来的毛利率空间，可能没有市场期望的那么大。

最后，经销商情况不容乐观。

舍得三季报数据显示，合同负债比上年同期减少了5亿元，同比降低57%。财报中解释，主要是上年预收货款本期发货结算所致。

合同负债大幅减少的另一面，也可能是终端动销情况不理想。

合同负债是公司提前预收的货款，它也是销售业绩的一个重要的先行指标。如果某期合同负债大幅增长，那么随后的业绩大概率会有一个明显的提升；如果某期合同负债大幅下降，那么随后的业绩大概率会明显下滑。舍得这一数据似乎暗示着经销商订货的积极性有所下降，未来业绩增长存疑。

在向善财经看来，这诸多信号背后，舍得在产品、渠道、品牌等各细分战略维度上可能存在不同程度的失误。

在产品层面，老酒战略，但舍得最重要的浓香白酒并非越老越好，这一牛皮在去年吹破，股价大跌。

在渠道层面，过于注重线下传统渠道的发展，对于线上渠道过于忽视。

确实，白酒行业作为讲究传统的行业，更依赖于线下渠道。但同样需要抓住线上渠道的优势能力。毕竟线上渠道拥有比线下渠道更高的毛利率，而且茅台、五粮液等行业一线品牌在线上渠道层面都不敢忽视，纷纷布局电商平台。

不过据舍得酒业三季报，2022年1-9月，其批发代理销售收入40.44亿元，同比增长32.1%；电商渠道实现销售2.7亿元，同比增长仅为7.42%；

根据2021年年报显示，公司线上销售占比并不高，线上渠道贡献的营收仅占营业收入的9%左右。

在品牌层面，近几年，舍得连续快速推出诸多超高端和高端子品牌。稀释舍得本就不多的高端品牌价值。比如在高端产品方面，2018年推出的品味舍得，2019年推出水晶舍得、智慧舍得（四代）以及天子呼，2020年8月藏品舍得，2022年的舍不得，还有臻酿等等。

寻找高增速真相：电梯里做俯卧撑？

需要注意的是，近段时间，关于复星集团是否会抛弃舍得酒业的议论甚嚣尘上。

有舍得内部员工在与媒体交流时表示，起初，复兴系卖资产套现时，就看到有关于舍得的传闻，大家们都有点担心，都担心是否被卖？也有聊新东家可能是谁？但随着时间的过渡，大家不再关注换不换“东家”，毕竟卖与不卖也不是舍得自己可以定的。

管窥蠡测，不仅市场端，舍得内部部分员工对于舍得酒业或许也有些信息不足。

一方面，复星集团债务累累。据复星国际财报数据显示，截至2022年6月30日，公司流动负债合计3754.0亿元，非流动负债合计2757.6亿元，负债合计6511.6亿元。

另一方面，舍得已经是复星集团仅剩的控股酒类企业。原本复星系持有的酒类企业有三家：金徽酒，舍得酒业，青岛啤酒，目前仅剩舍得酒业还握在手里。

这不得不让人担心，舍得是否也会成为复星集团的弃子。

而在董事长张树平、董事郝毓鸣两人宣布辞职之后，似乎让这一猜测更加偏向了复星集团可能抛弃舍得的天平一端。

据天眼查专业版APP显示，辞职的董事郝毓鸣不仅仅在舍得担任高管，也担任着上海复星高科技（集团）有限公司复星全球合伙人、上海复星高科技集团有限公司人力资源高级总监、复星总裁高级助理等诸多重要职务。如今郝毓鸣辞职后不再担任舍得酒业任何职务，算是彻底与舍得酒业撇清了关系，这是否代表了复星集团的一种态度？

至于董事长张树平，彼时复星集团通过旗下上市公司豫园股份（600655. SH），以45.3亿元获得天洋控股所持有的沱牌舍得集团70%股权，本就是在张树平成为董事长后，在张树平管理下所做出的决定。如今张树平选择辞职，事件背后似乎也别有深意。

在复星集团入主舍得之后，就曾对舍得高层进行了一番“清洗”，以便更好的控股。如果复星集团再次卖掉舍得酒业，安稳发展没几年的舍得酒业，短期内可能再次出现高层动荡，并不利于舍得酒业的发展。

当然，从长远来看，舍得酒业脱离复星集团的掌控也未必不是一件好事。从复星集团控股的前几家酒类企业来看，复星集团并不擅长酒类企业的经营，而且对舍得的赋能有限。

市场对复星控股下舍得诟病最多的，就是经销商。

从经销商退出数据看，舍得酒业2021年总共退出了545家经销商。2022年上半年，舍得酒业又退出了333家经销商。舍得经销商的淘汰速度，在白酒企业中可以说名列前茅。

网上有文章称，“以回款节奏来说，天津市场、山东市场都展现出了较为悲观的信息，天津代理商声称，公司计划三季度要完成80%的回款，但是以现在的节奏来看，能否完成65%尚未可知。”

对这一信息舍得官方并未回应，具体仍有待查证，对于事实情况我们不置可否。

不过从舍得酒业过往的存货数据也能够得到一些佐证。从2016年起，舍得酒业于历年上半年的存货分别是21.48亿元、22.16亿元、23.29亿元、23.78亿元、25.28亿元、26.95亿元及31.36亿元。

浙商证券调研显示，舍得在今年中秋动销排行的主流酒企中倒数第二，今年中秋动销表现大致排序（好到弱）：贵州茅台>五粮液>山西汾酒/泸州老窖/古井贡酒/洋河股份>迎驾贡酒/今世缘/舍得酒业>酒鬼酒。

在向善财经看来，复星擅长做“大”，但不擅长做“强”。虽然复星集团布局广阔，所跨领域众多，但债务问题也愈发凸显，本质上还是控股企业不够“强”的原因。

而对于白酒行业来说，“强”比“大”更加重要，酒企能否做“强”更为关键。一部白酒发展史，从最初的产能制胜，到渠道跃升，如今已是品牌为王的时代。

而品牌战略一直困扰着舍得。沱牌曲酒历史悠久，但却在舍得酒业的发展过程中逐渐被打下了中低端白酒烙印，难以高端化发展。而舍得本身脱胎于沱牌曲酒，舍得将其定为成中高端，但其品牌历史较短，积累薄弱，对于消费者的影响力远远不足，未来想要继续支撑其高端白酒产品，压力很大。

复星集团控股舍得以来，涨价已成为其手中利器。

浙商证券于2022年9月15日面向酒业专家的线上交流纪要显示，舍得酒厂在业绩目标并没有的情况下，涨价幅度达到了每瓶50元。另外，其核心产品品味舍得批价从2020年最低点270元一路攀升至今天的350元上下。报表越来越好看，只不过压力都堆到了经销商头上。

需要警惕的是，没有品牌支撑的产品涨价更像是空中楼阁，很容易遭受“反噬”。

以泸州老窖为例，2010年9月国窖1573出厂价约为619元，2013年在限制三公消费的大背景下，包括五粮液在内的很多酒企已纷纷停止涨价步伐，而泸州老窖仍然逆市提价至999元，结果导致价格崩盘，国窖1573的出厂价由之前的999元一路下跌至560元，元气大伤。

不得不承认，近几年舍得确实实现了快速增长，但在行业人士看来，主要还是因为搭上了白酒高端化发展的东风。

这不禁让人想到一个很流行的比喻：坐在上升的电梯里做俯卧撑。

复星集团控股的舍得酒业只不过是赶上了一部正在上升的电梯，不管是在里面站着躺着还是做俯卧撑，都会上升。

只不过，白酒行业与宏观经济发展具有较强的相关性，受宏观经济发展影响，目前白酒行业的供需逐渐走弱，宴请聚会等白酒刚性消费减少，对白酒行业带来冲击。

舍得也到了关注自身隐忧的时候，别等到“电梯”开始下降时，就已经晚了。

（声明：股市有风险，入市需谨慎。文中信息及作者观点不构成投资建议，投资与否须自行甄别。另：所涉企业信息，均来自于企业的法定公开披露信息。）