11月30日，华熙生物（688363.SH）发布公告称，将于12月9日召开2024年第三季度业绩说明会。面对公司第三季度再次交出的 “最差成绩单”，华熙生物高管层确实应该对广大投资者作出一些解释。

在二级市场上，日前，中证指数宣布将华熙生物从沪深300指数成分中剔除，调整方案将于12月13日收市后正式生效。众所周知，而沪深300指数是由沪深市场中规模大、流动性好、交易活跃的最具代表性的300只证券组成。华熙生物被沪深300指数剔除，这背后的含义不言而喻。

业绩持续下降，被剔除沪深300指数，华熙生物的大股东们在此情况下并未与之“同甘共苦”，在今年第四季度里持续大规模减持，也加剧了市场的不确定性。尤其是二股东国寿成达的减持计划公布后，叠加约170亿元市值的首发原股东限售股份解禁，华熙生物的股价出现了显著下跌，市值蒸发超过千亿元。

没有最差，只有更差

公开资料显示，华熙生物成立于2000年，凭借其“国内最早实现发酵法生产透明质酸的企业之一”的技术优势和“国内唯一同时拥有发酵法生产玻璃酸钠原料药和药用辅料批准文号，并实现商业化生产的企业”的产业优势等多个优势，于2019年11月6日正式在A股上市。之后乘着医美东风，市值一度突破千亿元。

然而近些年，随着竞品胶原蛋白类产品的崛起以及行业整体环境的变化，华熙生物的增长逐渐失去了支撑。

2024年10月30日，华熙生物披露了2024年三季度报告，公司前三季度实现营收38.75亿元，同比减少8.21%；实现净利润3.59亿元，同比下降29.09%。尤其是第三季度单季度实现营收10.64亿元，同比减少7.14%；实现净利润1854.57万元，同比大降78.31%。

值得注意的是，华熙生物营收和利润双降的情况从2022年三季度财报就已开始出现，至今已连续两年了，且今年第三季度单季度华熙生物净利润出现了历史最大降幅。而2023年年报在当时已经被市场称为“最差成绩单”，如今华熙生物再次交出了更差的成绩单。

作为曾经的“医美茅”“玻尿酸第一股”，华熙生物与同行可比公司相比，业绩表现也较为低迷不振。

据申万二级行业（2021）分类，在美容护理-医疗美容类目中，华熙生物的可比上市企业有锦波生物（832982.BJ）和爱美客（300896.SZ）。根据企业2024年三季报数据，锦波生物营业收入9.88亿元，净利润5.20亿元，爱美客营业收入23.76亿元，净利润15.85亿元，且两家公司的营收、净利润均出现增长。相比之下，华熙生物作为医美龙头，营收、净利润双双下滑的现象令人担忧。

诚然，目前整体行业竞争日趋激烈，逐渐进入整合周期，但是华熙生物表现不及可比同行也是不争的事实。

2024年三季报数据显示，华熙生物的销售毛利率为73.93%，销售净利率为9.27%；锦波生物的销售毛利率为92.37%，销售净利率为52.50%；爱美客的销售毛利率为94.80%，销售净利率为66.73%；而行业均值的数据分别为77.72%、29.54%。可见华熙生物目前的盈利能力不仅低于可比同行的数据，也显著低于行业均值（整体法）的水平。

千金难买的“第二增长曲线”

在2021年，华熙生物创始人赵燕还以565亿元身家跻身胡润女企业家榜单前十，外界一度称为“玻尿酸女王”。事实也确实如此，玻尿酸相关的功能性护肤类产品曾经为华熙生物撑起了“门面”。2022年年报显示，功能性护肤品贡献了总营业收入的72.45%，总利润的73.75%。

然而成也萧何，败也萧何，曾经驱动华熙生物高速增长的功能性护肤品业务如今增长乏力，总体业绩表现也随之风光不再。

华熙生物历年中报显示，从2022年到2024年，功能性护肤品贡献的营业收入分别是21.27亿元、19.66亿元、13.81亿元，同比增长率分别是77.17%、-7.56%、-29.74%。同期营业收入分别是29.35亿元、30.76亿元、28.11亿元，同比增长率分别是51.58%、4.77%、-8.61%。可以看出，功能性护肤品业务对于整体业绩拉动作用明显，无论正面还是负面。

第一增长曲线趋于平缓的同时，第二增长曲线却迟迟未出现。

华熙生物并非不知道如何探索新的方向。早在2015年，华熙生物就曾尝试通过与韩国肉毒素研发公司Medytox的合作，切入肉毒素领域。华熙生物在中国香港成立合资公司华熙美得妥并陆续出资近亿港元。

但最终因Medytox的爆雷而无奈落空。2023年9月5日，华熙生物发布了《华熙生物关于控股子公司与Medytox签署终止契约暨投资Medybloom的后续进展公告》，正式宣布已终止与Medytox的合资协议和独家代理协议。肉毒素成为第二曲线增长方向的计划最终落空。

2022年，华熙生物又通过收购益而康生物涉足胶原蛋白产业。2022年9月华熙生物董事长赵燕出席胶原蛋白产品发布会，并表示，“我们要把胶原蛋白打造成继透明质酸以后，华熙生物的第二个战略性的生物活性物。”然而创始人赵燕又对胶原蛋白持怀疑态度，“胶原蛋白在护肤品上用，那就是个概念。”

目前医疗终端产品业务势头正猛，但对于总体业务影响有限。2023年和2024年中报披露，华熙生物的医疗终端产品业务贡献营收的同比增长率分别为63.11%和51.92%，但其在总营收的占比分别为35.45%、26.43%。

仍需时间的“组织管理变革”

面对业绩的萎靡，华熙生物给出的诊断和药方是组织管理变革。华熙生物在2023年年报中称，“公司高速增长遇到压力，主要源于过去业务增长过快，导致内部组织管理滞后于业务的发展速度”，并且表示要主动摆脱路径依赖，推动公司的全面的管理变革。

华熙生物官微于今年10月17日发布了《致大家的一封信》，信中提到“华熙生物正在经历一场前所未有的组织管理变革”并且宣布聘请了全球知名的IBM管理咨询团队，将用“4个月时间对公司进行全面调研及系统诊断”“发布48个变革项目”。信中也提到“2024年华熙生物进入‘变革元年’”。如今2024年年关将近，华熙生物的变革成效又如何呢？

分析财报，可以明显地看到华熙生物对于内部资源分配结构的变革。

从2021年第三季度到2024年第三季度，销售费用率分别为46.53%、46.40%、45.58%、42.53%，虽然有所递减，但依然远高于爱美客8.66%的销售费用率；而华熙生物的管理费用率仍持续增长，分别为6.93%、7.07%、9.97%、16.59%，依次递增；研发费用率分别为7.93%、7.06%、7.89%、10.58%，总体也呈上升趋势。

华熙生物希望改变过去的重营销的策略，并且改革内部组织管理的意图是相当明显的。然而这并非一朝一夕之事。

在研究人员结构上，虽然近些年研发人员人数总体上在持续增加，但目前费用使用的整体结构却仍然未改变，华熙生物目前的研发投入强度和销售费用投入的差距依然明显。

无论是第二增长曲线还是组织内部改革，想见成效仍需时间，但时间不等人。

解禁压力下二股东减持“跑路”

业绩持续下滑，改革尚未见效，华熙生物股东却早早开启了减持计划。10月9日，华熙生物发布了关于股东国寿成达（上海）健康产业股权投资中心（有限合伙）的减持计划公告，公告显示，国寿成达将在2024年10月31日到2025年1月28日，通过集中竞价和大宗交易的方式累计减持不超过总股本2.50%的股份；减持前，国寿成达持有7.15%的公司总股本。而这也是国寿成达自华熙生物上市以来首次减持后者的股份。

公告一经发布，市场立马作出反应，一转之前回升趋势，接连下跌了4天。截至 12月5日华熙生物股价收盘 57.70元/股，总市值 277.9亿元，相比最高点时的每股 313.10 元/股，市值已缩水超千亿元。

根据11月12日华熙生物发布的《华熙生物关于持股5%以上股东减持达到1%的提示性公告》，10月31日至11月11日，国寿成达减持1%，减持481.68万股公司股份。若以11月11日收盘价65.51元/股计算，国寿成达期间已减持套现31.55亿元。

值得注意的是，华熙生物11月6日迎来首发原股东限售股份解禁，本次解禁股份2.84亿股，占解禁前流通股143.05%，占解禁后流通股58.86%，占总股本58.86%。从市值来看，此次解禁的股份市值约为170亿元。

解禁后，市场对华熙生物的反应较为复杂。一方面，由于解禁股份占比较高，市场普遍担心这可能对股价产生压力，尤其是在公司业绩不佳的情况下。而公司第二大股东国寿成达的减持，也进一步重挫了市场的信心。

尽管解禁股东未明确表示减持计划，但市场情绪依然受到负面影响，股价在公告发布后出现了一定程度的下跌。面对如此大规模的解禁，投资者需保持谨慎，关注公司的基本面变化和市场情绪波动。（《理财周刊-财事汇》出品）