文：向善财经 文：刘能

日前，青岛啤酒股份有限公司（下称青岛啤酒，600600.SH）披露了2022年三季度财报。报告显示，今年前三季度，青岛啤酒实现营业收入291.1亿元，同比增长8.73%；净利润约为42.67亿元，同比增长18.17%。

虽然与2021年前三季度营收同比增长9.62%、净利润同比增长21.25%相比，青岛啤酒今年前三季度的营收和净利润增速均有放缓，但从营收规模上来看，据天眼查APP数据显示，2021年全年青岛啤酒刚刚跨过300亿元的营收关口，而今年前三季度，青岛啤酒的营收就已经接近了300亿元，这在整个啤酒板块中几乎都是数一数二的存在。

但这就不禁令人好奇，在啤酒行业自2013年就已经进入了存量市场的大背景下，青岛啤酒这样的增长潜力还能持续多久？而即将到来的四季度“亏损”魔咒，青岛啤酒又该如何破局？至于更长远的啤酒赛道增长见顶停滞的问题，青岛啤酒又提前做好准备了吗？青岛啤酒到底能不能超越华润啤酒，找回昔日行业第一的辉煌？这些都值得我们去探究一二。

短期看好，长期看跌？

想要从市场面看到一家企业未来的增长潜力，一般而言需要参考两个维度，一是所处市场赛道的被动增长上限，比如正处在时代上升期的新能源汽车，绝对要比新生儿不断下滑的婴幼儿奶粉赛道要普遍好看的多；二是企业自身的主动市场竞争功底，毕竟一把好牌打得稀烂的企业也不在少数，反之更是如此。

具体到啤酒行业来看，自2013年国内啤酒产量达到历史高点5061.50万千升，此后2014-2020年国内啤酒产量均呈走低趋势。尽管2021年由于是疫情爆发后的第一年，所以啤酒消费有所反弹，同比增加4.4%，但当年规模以上啤酒企业产量为3562.43万千升，远比不上2013年。

在这种情况下，已经处于存量市场的啤酒赛道不仅不能赋予青岛啤酒新的增长潜力，甚至还会限制青岛啤酒更上一层楼。所以据向善财经观察，此次青岛啤酒实现增长更多是源于两方面：一是自身的经营调整和产品结构升级，即“人和”带来的价增；二是持续异常炎热的三季度带来的“量增”。

一方面自2013年啤酒行业产量触顶后，包括青岛啤酒、华润啤酒在内的各大酒企们就从增量时代的价格战，抢夺市场份额的战略打法集体转变为了存量时代的利润战，通过产品结构升级，提价向高端化产品转型。

而这一转变，实际上也是当下的奶粉、即饮饮料等不少消费品在进入存量市场后的通用路径。所以在近四年来啤酒行业迎来了第一轮大提价，18-19年期间，华润啤酒、青岛啤酒吨酒价格分别提升了11.92%和5.02%。

至于第二轮则是从2020年下半年开始，恰逢疫情影响，上游玻璃、瓦楞纸和小麦等原材料的大幅上涨，于是在2021年华润啤酒勇闯天涯系列提价约10%，青岛啤酒同期最高提价幅度甚至达到了13%。而在今年前三季度青岛啤酒继续提价，均价提升幅度分别为6.1%、7.0%和4.8%。

另一方面尽管前边提到啤酒行业早已触及产量天花板，但今年异常炎热的夏季却暂时打破了这一上限。据国家统计局数据，2022年8月，中国规模以上企业啤酒产量393.3万千升，同比增长12.0％。以5月份为分水岭，前五个月单月产量均为负增长，6月开始直至现在才逐步追平累计同比。

而对应到青岛啤酒，前三季度销量727.9万千升，单季增长幅度分别为2.8%、0.5%和的10.6%，几乎同样是靠炎热的第三季度扭转了全年销量下降的局面。

但值得注意的是，“天气”因素几乎是不可控的，所以并不能以此作为青岛啤酒未来增长潜力的表现。事实上，受天气影响，包括燕京啤酒、珠江啤酒和百润中国在内的各大啤酒玩家们均在前三季度获得了不错的销量增长，甚至部分营收增速还超过了青岛啤酒。

再来看提价，虽然高端化和提价的确是当前啤酒赛道的主旋律，但此前消费者之所以能接受高端啤酒，很大程度上因为经济整体处于上升期，再加上消费升级浪潮的推波助澜。而如今受三年疫情反复的影响，国内经济承压明显，部分消费领域甚至由此传出了“消费降级”的声音。

再加上啤酒本身就是快消品，消费频率高、使用时限短的特性使得核心消费群体对于价格相对敏感，所以如果酒企提价过快，选择将成本压力转嫁给消费者而没有在生产工艺和口感味蕾上出现颠覆性改进，势必会劝退消费者中的部分弹性需求。

在这种情况下，现在青岛啤酒们高端化+提价产生的利润增长模式，可能会在未来出现边际效用递减，增长失速的危险情况。

而如果从这个角度看，此次青岛啤酒前三季度的增长似乎并没有过多的主动性改变，更多是随“大流”，靠着已有的品牌市场积累即“吃老本”而实现的增长。对此，在向善财经看来，究其根本还是在于啤酒赛道的长期增长空间基本被挖掘殆尽，而青岛啤酒们如果只是打磨已经趋于饱和的市场大盘，而不去寻找第二增长曲线，那么其未来的增长或许真的只能“靠天吃饭”。

在这方面，一个值得注意的信号是从2013年到现在，青岛啤酒的年度营收增速始终都未能突破双位数增长，最好的一年尚且还是2013年营收增速的9.73%。

不过虽然从长期来看，青岛啤酒的增长潜力有待商榷，但如果从短期来看，青岛啤酒却似乎颇为值得期待。一方面受气温降低影响和要承担全年较高比例的销售费用，四季度往往啤酒行业一年当中业绩最低的时候，比如青岛啤酒历史上常出现单四季度亏损的情况。

但今年11月赶上了世界杯，再叠加上2023 年春节较早的两大催化因素，虽然难破青岛啤酒四季度亏损魔咒，但减亏却有一定的希望。

另一方面则是前边提到的铝材、玻璃瓶、瓦楞纸等上游原材料价格从今年3 月份开始陆续回落，这有利于整个啤酒行业利润弹性的回升。因为同饮用水一样，啤酒成本构成中有 50％ 左右是包装物的成本，而由于原材料价格的下行落实传导到成本上需要一定的时间，所以前三节季度并未给青岛啤酒带来毛利的变化，但不少投资机构预计从四季度开始啤酒市场成本下行情况会非常明显。

只是回头来看，无论是世界杯还是原材料价格下行面对的还是整个啤酒行业，青岛啤酒似乎依然是被裹挟着向前增长……

第二增长曲线比拼，水or白酒？

事实上，啤酒赛道缺乏想象力早已是资本市场的共识，而像青岛啤酒这种业务成熟型企业，如果没能及时找到第二增长曲线，那么对投资者们来说似乎就到了投资收获期，毕竟在看不到标的更多价值增量的情况，及时落袋为安，以防夜长梦多无疑是个明智的选择。

这一点，其实也正是持续减持并于今年5月选择清仓青岛啤酒的复兴国际郭广昌的实际投资操作。

不过有意思的是，青岛啤酒并非没有开辟第二增长曲线，其选择了一条和入局白酒的华润啤酒、燕京啤酒以及珠江啤酒等一众国产啤酒玩家们截然不同的“饮料”路线。

公开资料显示，早在2020年，青岛啤酒就与雀巢集团达成了“健康饮用水”的合作，并收购了雀巢在中国大陆的水业务，包括雀巢在中国的本地品牌“大山”、“云南山泉”，以及雀巢位于昆明、上海和天津的三家水业务工厂。并且据当时双方的许可协议，青岛啤酒集团将在中国生产和销售“雀巢优活”品牌。

而彼时的青岛啤酒董事长黄克兴也曾宣布：收购雀巢（水业务），是青啤集团的“第二赛道”。

但直到现在，青岛啤酒的饮料业务却似乎始终没有太多的市场声音，反而是进军白酒路线的华润啤酒、珠江啤酒们趁着近两年来的“白酒热”博足了市场眼球。或许正因如此，不少股民市场投资者们曾不止一次地在互动平台向青岛啤酒询问“有没有打算往白酒方向发展？”

其实在向善财经看来，无论是选择“饮用水”赛道还是“白酒”赛道，对于青岛啤酒们来说都各有优劣。一方面低端白酒和啤酒、饮料其实共同在销售渠道上有一定程度的重合。不过啤酒销售的淡季正好是白酒销售的旺季，两者兼顾可以实现全年业绩都有增长点，而饮料销售虽然没有很强的季节性，但仍大致与啤酒有着相仿的市场波动，所以在业务协同方面略逊于白酒。

另一方面虽然白酒的净利率普遍较高，能在很大程度上弥补啤酒业务净利过低的缺陷，但如果参考“饮用水巨头”农夫山泉的业绩数据，不难发现饮用水或饮料业务的净利率似乎同样颇为可观。比如近三年以来，农夫山泉的净利率都超过了20%，今年上半年甚至达到了27.76%。

不过客观来看，农夫山泉的高净利很大程度上得益于其成熟稳定的渠道份额和无与伦比的品牌统治力带来市场议价权，而对于声量不足的青岛啤酒来说，或许是另一种结局。

最后则是市场竞争方面，无论是白酒还是饮料赛道几乎都早已进入了存量竞争时代，市场格局趋于饱和稳定，所以想要以此为第二增长曲线恐怕共同要面临一定的挑战。但从某种程度上看，即便是低端白酒的价格也要比一瓶中高端啤酒的价格要高，至于青岛啤酒推出的苏打水价格更是拍马难及，那么进军白酒能否看做是另一种意义上的啤酒产品结构高端化升级？

由此观之，虽然两者各有优劣，但华润啤酒们选择的白酒似乎要比青岛啤酒选择的饮料业务更适合当做第二增长曲线，而这或许也正是华润啤酒能在营收、净利和市值规模等方面迅速实现对青岛啤酒在内的一众老玩家们强势反超的重要原因。

不过，凡是过往，皆成序章。青岛啤酒的棋子已经落定，究竟是一步错步步错还是扭转乾坤的“神之一手”，亦或是推到棋盘重头再来，这些恐怕都将由时间来见证了……