针对香港公布的加密货币新规，将其引入沙盒监管计划，有专家直言：这是合理纳入监管的尝试，更是一种积极的姿态，将为中国大陆如何有效将区块链纳入长效监管机制提供一定的参考和借鉴！

【何为“沙盒监管”？】顾名思义，沙盒就是在一个装满细沙的盒子里我们可以尽情的涂鸦，无论画的好不好，最后只要轻轻一抹，沙盒里的细沙又会回归平整。

“监管沙盒”的概念由英国政府于2015年3月率先提出，按照英国金融行为监管局（FCA）的定义,“监管沙盒”是一个“安全空间”，在这个安全空间内，金融科技企业可以测试其创新的金融产品、服务、商业模式和营销方式，而不用在相关活动碰到问题时立即受到监管规则的约束。

文末附：香港证监会虚拟货币监管规定原文！

今天上午，香港证券及期货事务监察委员会（证监会）发布了针对虚拟资产的新规，要求超过10%资产规模（AUM)属虚拟资产的基金，仅可针对专业投资者销售，任何投资虚拟资产的基金和经纪机构，均需要向证监注册。

香港证监会公告称，推出监管沙盒，以为合资格企业提供一个受限制的监管环境，以便其使用金融科技来进行受规管的活动。沙盒旨在让合资格企业通过与证监会进行紧密沟通并受到严谨监督，识别及处理与其受规管活动有关的风险或关注事项，然后向香港公众提供服务。

据媒体报道显示，业内专家就香港将加密货币纳入沙盒监管及考虑在未来给交易平台发放牌照一事称：

一方面，香港是追随新加坡、英国、加拿大的监管沙盒应用到区块链虚拟货币的交易，故而推出这个沙盒监管测试它的风险，所以香港是采用了当前金融发达国家的一些比较有价值的做法。

另一方面，香港对于区块链还是虚拟货币的交易采取的是谨慎，但是合理尝试纳入监管的一种姿态，那么它的成效，对于未来中国大陆如何有效地将区块链纳入长效监管机制，提供了一定的参考和借鉴意义。

01 区块链全球监管的4种姿态

1、忧虑而拥抱。如俄罗斯、泰国，最早是反对、禁止，后来这个趋势很好，分别解禁，忧虑而拥抱。

2、合理而谨慎的监管。如美国，认为这个东西是有风险的，美国国会也开了很多听证会，但并没有绝对禁止，而是要鼓励发展。

3、积极拥抱和监管。如新加坡、马尔他、直布罗陀这些本国经济体量和空间比较小的国家，积极拥抱和监管，希望把区块链在本国打造成为引领发展的中心。只要符合本国底线就可以了。比如，直布罗陀以博彩业为主，所以是积极拥抱和监管。

4、排斥、无视，一刀切式禁止。

综合前面三种全球监管经验，值得借鉴有以下几点：

1、协调政治稳定性和灵活性；

如加拿大、英国、新加坡等国家建立监管沙盒，就是这些区块链相关企业，可能是比特币支付、比特币钱包应用的企业，可以到这个沙盒里面监测风险，如果测试发现风险可控就颁牌照，降低要求，推出市场。

2、促进法规衔接；

一个国家如果专门针对区块链要立一个法律，一般需要五到十年以上时间，区块链等金融科技的变化日新月异，发展非常快，所以就会出现一个有趣的问题，五到十年以后这个法律正式出台了，但曾经打算规制的对象已经发生变化了，甚至已经不存在了，所以依靠立法来监管某一个业态，尤其区块链，往往会出现一种无可奈何的局面。

在国际经验方面，新加坡、瑞士并没有急于针对区块链出台相关的政策法律，而是尽可能把某些业态纳入到传统法律里来监管。

新加坡有《证券法》，如果发行代币是符合证券类型的，必须注册、提交招股说明书等等，要符合传统法规的要求，这方面美国也很相似。通过这种方式解决了法律难以跟上新业态的局限性。

3、严守底线的监管；

区块链领域带来最大的风险就是金融的风险，无论是在区块链领域还是在传统金融领域，风险都是有相似形的，金融本质并没有发生大的变化。

因此各国家无论是针对区块链项目ICO的融资还是虚拟货币的交易，通行的底线都有共通性，如、交易平台一定要搞用户识别（KYC），一定要执行《反洗钱法》《反恐怖主义融资》，必须保护客户权益和保护交易平台的网络安全，这些底线在几乎所有主要国家的区块链监管政策里，都能体现。

2017年日本修正《资金结算法（修正案）》和今年5月份泰国出台的《皇家数字资产法令》里都有共通性，即虚拟货币交易平台必须让自有资金和交易客户的资金能够有一定隔离，就来自于日本2013年的“门头沟”事件，出现客户的钱被偷走，所以必须把两者的钱分开。

未来其他国家出台监管政策，这一条肯定有，也逐渐成为一个底线。

4、需要监管者和从业者有良好的沟通和协商；

因为区块链属于新兴技术，发展的特别快，立法者或监管者没有对这个行业有一个深刻的把握，打算出台监管政策和方案可能和这个行业发展的动态会有一个巨大的差别，所以需要两者协商。

比如，在新加坡，金融管理局（MAS）定期或不定期召集当地区块链行业协会、区块链企业来沟通、摸清楚这个行业在当地和全球最新发展动态，所以是紧密跟踪。韩国有区块链协会，制定很厚的治理章程，把这个东西送交给监管者。

最值得关注的是美国听证会模式。美国国会针对区块链，去年召开两次，今年召开两次，美国国会下面的农业委员会也搞了一次区块链听证会，还有金融委员会也召开了听证会。

这种听证会模式值得参考，因为每次召开这样的听证会就会把行业头部企业，如coinbase，还有区块链法律专家召集起来，包括一些非营利机构等召集在一起，通过听证会的质疑和论证、辩论，有助于把国家或立法者对这个行业的忧虑充分表达，让研究专家和从业者的考量充分表达，在此基础上达成国家共识，然后在此基础上立法。

这种法出台的过程有助于使法的规则尽可能最接地气、最切合鼓励区块链的发展，然后控制其中的风险。这种听证会模式在中国十分值得效仿。

中国也有类似的，最近网信办要出台《区块链信息服务行业管理规定》，会召集行业研究专家来进行论证，修订以后，在网上公布，征求意见稿。

02 区块链对监管的挑战

1、跨境的挑战；

这里讲的区块链，是公有的区块链，主权国家试图立法来监管虚拟货币交易所和ICO。

2018年5月份，泰国通过的《皇家数字资产法令》，对虚拟货币交易所做了严密的规范，这个《皇家数字资产法令》是参照《证券法》的监管模式，具有参考价值、借鉴意义。

然而，日本也好或美国也好，单纯一个国家、一个主权国家出台对区块链某个监管的法案或规则很容易落空，或者当某个国家或某些国家全面禁止ICO或者虚拟货币交易所都容易落空，因为全世界只要有一个国家，哪怕是一个岛国和很小的地方，在监管和司法领域对这个行业表达一个友好，另外一个主权国家所谓的监管可能就会没有效果。

所以，全球任何一个主权国家各自为政式的监管提出了巨大挑战，哪怕是美国的司法管辖能力非常强，但是也容易失去效果。

2、虚拟货币的创生就是为了实现匿名，保护隐私。

用虚拟货币从事违法违规的比例可能会很少，但是总是存在的，如洗钱等等。这种业务形态不再使用传统的金融银行账户或跨境SWFT，就使得美国、中国或其他国家要追踪相关犯罪和反洗钱或恐怖主义的融资，而带来巨大的挑战。

3、区块链天然容易资产证券化；

无论是token还是各种币，天然容易证券化，并且是跨境的证券化，所以将来会导致很多固有产权映射到这个链上以后形成一定份额。

当前中国法律对这种证券化行为有严格的监管，这种业态的发展如何和现有传统法律之间产生良好的协调，推动这种技术，也是巨大挑战。

4、区块链天生自然营销模式；

任何一个币的持有者如果期待币的价格增长或往上升，一个很重要的模式就是希望有更多的社群来参与，这是一种常规的模式。

所以现在看到很多所谓的ICO项目为了加快自己的产品和市场推广，一个很重要的做法就是要培育社群，或者通过空投来吸引大家关注。

这种模式如果没有有效监管，就很容易从营销和传销之间界限模糊化，而这种营销模式没有办法简单套用当前传销的监管规则，这也是对监管的一种挑战。

此外，还有一点，网信办前几天公布的区块链信息服务监管草案有密切关系。

大量公有的区块链都没有特定的主体，也就是说一旦被研发者研发完毕推动到市场，任何一个人都可以随时加入或退出。这些网络节点，像比特币、以太坊网络节点在1.2万-1.5万，遍布在全世界各个地方，随时进去，可以随时退出。

这些主体一定程度可以忽略做这种区块链没有特定主体，或者没有一个特定的主体，这个时候如果里面出现一个bug、网络漏洞或某一个人资产在这里遭受了损失，要寻找某一个法律责任的承担主体时，又出现很大的难题。

与此相对应，也没有特定用户，所谓没有特定用户，就是说在使用公有区块链时可能不需要注册，没有我们所理解的账户，如QQ号码、微信号码、电子邮箱，没有传统用户注册模式，只要启动这个程序就能应用，只是一个公钥的地址，能否对比现在账户，衔接我们信息服务监管的草案，这其实是一个极具挑战的问题。由于没有传统的账户模式，监管时也可能失去要规范的对象。

总之，作为一个新型业态，区块链在很大程度上挑战了国际范围内的法律规则，因为是一个新型的技术或行业，未来企业可能没有董事长、没有股东，随时加入或随时退出，我们法律或监管规则如何应对？希望和各位一起深入交流和探讨，探索更好的一种答案。

以下为香港证监会虚拟货币监管规定原文：

证券及期货事务监察委员会（证监会）关注到，投资者对于透过基金及香港的无牌交易平台营运者接触虚拟资产的兴趣愈来愈大。证监会识别到投资虚拟资产所引起的重大风险，并于下文载述。为应对有关风险，证监会现正就虚拟资产投资组合管理公司及基金分销商应达到的监管标准发出指引，同时亦正在探索有关可能规管虚拟资产交易平台营运者的概念性框架。

背景

科技正在改变金融业的面貌。分布式分类帐技术提供一个以不记名的方式数码化地记录虚拟资产拥有权的途径，并有助促进点对点交易。虚拟资产是以数码形式来表达价值，亦称作“加密货币”、“加密资产”或“数码代币”。这类资产的特点是具备不同形态并不断演变，意味着它们既可以是或声称是一种付款方法，亦可令代币持有人有权获得现在或日后的盈利，或让其获得某产品或服务，或同时兼具上述任何功能。

自从最广为人知的数码代币比特币（Bitcoin）于2008年面世后，全球公众对虚拟资产的兴趣倍增。比特币与其他数码代币的市值在2018年1月初创下高峰，估计超过8,000亿美元（1）。目前有超过2,000种不同的数码代币在世界各地买卖，估计总市值超过2,000亿美元。虽然数码代币的合计市值与高峰时相比已大幅下跌，但仍有很大的成交量。此外，市场对投资虚拟资产的基金的需求亦不断增长。

纵使虚拟资产未有为金融稳定性带来重大风险（2），但证券监管机构之间的广泛共识是，虚拟资产在投资者保障方面造成重大风险。视乎监管权力范围、有关活动的规模及它们对投资者利益的影响，以及虚拟资产是否被当作为适宜加以规管的金融产品，各司法管辖区对这些风险的监管对策各有不同。

在香港的现有监管制度下，假如涉及的虚拟资产不属于"证券"或"期货合约"（或同等金融工具）的法律定义范围，其市场便可能不受证监会监察。因此，若投资者经不受规管的交易平台买卖虚拟资产或投资由不受规管的投资组合管理公司所管理的虚拟资产投资组合，便不会享有根据《证券及期货条例》所提供的保障，例如确保稳妥保管资产及市场公平和开放的规定。假如平台营运者及投资组合管理公司不受规管，其适当人选资格（包括其财务稳健性和胜任能力）便未经评核，而其操作亦不受任何监察。

与投资虚拟资产相关的风险

虚拟资产对投资者造成重大风险，当中部分是因虚拟资产本身的固有性质与特点所致，而另一部分则源自虚拟资产交易平台或投资组合管理公司的营运。

估值、波动性及流通性

虚拟资产一般欠缺实体资产支持或政府担保，亦不具实际价值。目前，某些虚拟资产类别并没有普遍接纳的估值原则。二级市场上的价格会因供求而受到影响，及具有短暂和波动的性质。如果虚拟资产的资金池规模细而零散，投资者所面对的波动性便可能进一步扩大。

会计及审计

在会计的专业范畴内并无协订标准与行业惯例，说明核数师应以何种方式进行保证程序，从而就虚拟资产是否确实存在及其拥有权取得足够的审计证据，及确定估值的合理性。

网络保安及稳妥保管资产

交易平台营运者及投资组合管理公司可能将客户资产存放在线上钱包内（即存于有互联网介面的网上环境），而线上钱包容易受黑客入侵。网络攻击导致黑客入侵虚拟资产交易平台及虚拟资产遭盗取的情况普遍。受害人可能难以向黑客或交易平台追讨损失，其金额可高达数亿美元。

鉴于可供选择的合资格保管人解决方案有限，虚拟资产基金面对独有的挑战；而可供选择的解决方案亦可能并非完全有效。

市场廉洁稳健

与受规管的股票交易所不同，虚拟资产的市场仍处于萌芽阶段，及并非在一套受认可及具透明度的规则下运作。运作中断、市场操纵及违规活动时有发生，而这些情况均会造成投资者损失。

洗钱及恐怖分子资金筹集风险

虚拟资产一般以不记名方式买卖或持有。尤其是，允许法定货币与虚拟资产兑换的平台在本质上出现洗钱及恐怖分子资金筹集活动的风险较高。假如涉及刑事活动，投资者便可能因执法行动而无法取回投资。

利益冲突

虚拟资产交易平台营运者可能同时担当客户的代理人及主事人。虚拟资产交易平台像传统交易所、另类交易系统或证券经纪商那样，可利便虚拟资产的首次分销（如首次代币发行）及／或二级市场交易。若这些营运者不在任何监管机构的监察范围内，利益冲突便难以被侦测、监察及管理。

欺诈

虚拟资产可能被用作为欺诈投资者的手段。虚拟资产交易平台营运者或投资组合管理公司在允许虚拟资产在其平台上买卖或为其投资组合投资虚拟资产之前，可能未进行足够的产品尽职审查。结果，投资者可能成为欺诈的受害者并损失其投资。

现有监管制度

证监会已发出多份通函，澄清有关虚拟资产的监管立场（3）。若虚拟资产属于"证券"或"期货合约"的定义范围，则该等产品和相关活动便可能属于证监会的监管范围。证监会亦在日期为2018年6月1日的通函（4）内提醒中介人，假如它们有意提供涉及加密资产的交易和资产管理服务，便须遵守《证券及期货(发牌及注册)(资料)规则》下的通知规定。

证监会已针对在进行与虚拟资产相关的活动时可能违反证监会的规则及规例者，采取一系列行动，包括提供监管指引、发出警告信和合规函，以及采取监管行动（5）。

然而，许多虚拟资产并不构成"证券"或"期货合约"。此外，管理只投资于不构成"证券"或"期货合约"的虚拟资产的基金不算是《证券及期货条例》所指明的"受规管活动"。同样地，仅就不属于"证券"的定义范围的虚拟资产提供交易服务的平台营运者，亦不受证监会规管。尽管上文所述，假如公司从事分销那些投资于虚拟资产的基金，则无论该等资产是否构成"证券"或"期货合约"，它们均须获证监会发牌或向证监会注册。

I. 针对虚拟资产投资组合管理公司及基金分销商的监管方针

证监会在应用监管权力时，若根据传统做法将金融产品归类为"证券"或"期货合约"，将导致许多虚拟资产的投资者得不到保障。证监会决定采取一个成功机会较高的做法，以便将绝大部分的虚拟资产投资组合管理活动纳入其监管范围内。下文概述有关监管框架的关键原则及监管标准。

(a) 虚拟资产投资组合管理公司

(i) 监察范围

以下类别的虚拟资产投资组合管理公司将须受证监会的监察：

o 管理完全投资于不构成"证券"或"期货合约"的虚拟资产的基金并在香港分销该等基金的公司

o 这类公司由于在香港分销这些基金，故一般须领有第1类受规管活动（证券交易）的牌照。证监会亦会对管理这些基金的活动施加发牌条件，藉此进行监察；及

o 就管理"证券"及／或"期货合约"的投资组合而领有或须申领第9类受规管活动（提供资产管理）的牌照的公司

o 如这类公司亦管理完全或部分（受最低额豁免规定（6）所限）投资于并不构成"证券"或"期货合约"的虚拟资产的投资组合，则证监会亦将透过施加发牌条件，对有关的管理工作进行监察。

(ii) 监管标准

为了向投资者提供更佳保障，证监会认为，如持牌的投资组合管理公司有意投资虚拟资产，即使它们所管理的投资组合（或投资组合中的某些部分）完全或部分投资于虚拟资产，不论这些虚拟资产是否构成"证券"或"期货合约"（7），它们都应遵守基本上相同的监管规定（8）。

为此，证监会已制订一套标准条款及条件（条款及条件），当中包含现有规定的重点条文，并已按需要对该等条文进行修改，以便更有效地应对虚拟资产的相关风险。举例说，只有符合《证券及期货条例》定义的专业投资者才应获允许投资任何虚拟资产投资组合（受最低额豁免规定所限）。该等条款及条件是以原则为本的，因此一般应适宜作为发牌条件施加于虚拟资产投资组合管理公司，但可能须视乎个别管理公司的业务模式作出轻微修改及说明。部分的主要条款及条件载于本声明附录1《适用于管理虚拟资产投资组合的持牌法团的监管标准》。

(iii) 发牌程序

如牌照申请人及持牌法团现正管理或计划管理一个或多于一个投资于虚拟资产的投资组合，便须知会证监会（9）；证监会知悉有关情况后，首先会寻求了解该公司的业务活动。若该公司看来有能力符合应达到的监管标准时，便会获提供该等建议的条款及条件（如适合），而证监会将会与该公司商讨及基于其特定业务模式进行修改，确保建议的条款及条件是合理和适当的。

如牌照申请人不同意遵守建议的条款及条件，其牌照申请将会被拒。同样地，如现有的持牌法团拥有虚拟资产投资组合而不同意遵守建议的条款及条件，便须于合理时间内，将这些投资组合内的虚拟资产交易平仓。

建议的条款及条件在获得牌照申请人或持牌法团的同意后，便会作为发牌条件予以施加。

持牌法团若未能遵守发牌条件的话，很可能会被视为干犯了《证券及期货条例》所指的失当行为。这将对其适当人选资格构成负面影响，并可能导致证监会采取监管行动。

(b) 虚拟资产基金分销商

在香港分销（完全或部分）投资于虚拟资产的基金的公司将须领有第1类受规管活动（证券交易）的牌照或注册。因此，这类公司在分销这些基金时须符合现有规定，包括提供适当建议的责任。鉴于对投资者构成重大风险，故证监会在于2018年11月1日发表的《致中介人的通函──分销虚拟资产基金》内，就于分销虚拟资产基金时应达到的标准与作业手法，提供进一步指引。

在这个安排下，在香港可供选择的虚拟资产基金若本身尚未由第I(a)(i)部分提述的该等公司所管理，则这些基金仍将会由第I(b)部分提述的公司分销，而这些公司全部均受证监会的监察。这样，不论是管理还是分销这些基金，都总会受证监会规管。

II. 探索对平台营运者作出监管

另一方面，证监会亦于本声明阐述有关可能监管虚拟资产交易平台的概念性框架，以期探索是否适宜就虚拟资产交易平台作出规管，并在探索阶段后作出结论。若证监会拟就任何虚拟资产交易平台发牌，则建议针对虚拟资产交易平台营运者的操守监管标准应与该等适用于现有的自动化交易服务持牌供应商的标准相若。

证监会认为，在概念性框架下的监管方针如得到落实，可为该等有能力并愿意依循严格标准与作业手法的平台营运者提供一个合规途径，并可将持有牌照与不打算申领牌照的营运者区分。

部分全球最大的虚拟资产交易平台被看来在香港经营，但却不属于证监会（10）及任何其他监管机构的监管范围。鉴于投资者保障问题严重及考虑到国际发展，证监会认为有需要严肃、全面地探索应否（及如应该的话）和如何根据现有权力规管虚拟资产交易平台。

为了对这个概念性框架进行具意义的研究，证监会将与那些有意并已证明其致力依循应达到的严格标准的虚拟资产交易平台营运者合作，方法是将它们纳入证监会监管沙盒（11）。

在初步探索阶段，证监会将不会向平台营运者发牌；相反，会与平台营运者讨论应达到的监管标准，并就这些标准观察虚拟资产交易平台的真实运作情况。证监会亦会考虑其建议的监管规定在处理风险及提供适当的投资者保障方面的成效，并基于这些平台在沙盒的表现，严谨地考虑虚拟资产交易平台实际上是否适宜受证监会规管。将予考虑的因素包括建议的概念性框架是否足够及有效；遵守条款及条件的能力；投资者利益；以及本地市场和国际监管发展。

鉴于平台营运者的相关技术或业务模式的固有特点，证监会最终可能会认为所涉及的风险无法于其所建议的标准下妥善处理及不能确保投资者得到保障。在此情况下，证监会可能决定平台营运者不应受到证监会的规管。举例说，由于虚拟资产的相关技术区块链具备不记名的这个关键特点，证监会现阶段并不肯定平台营运者能否满足应达到的打击洗钱标准。证监会亦须考虑整个虚拟资产行业的迅速演变，以及国际监管发展，包括国际证券事务监察委员会组织（国际证监会组织）所进行的工作。这个探索阶段对于证监会来说十分重要，以供本会了解平台营运者的实际操作情况，而厘定这些平台是否适宜加以规管。假如证监会在此阶段结束时作出正面的判断，才会考虑向合资格的平台营运者批给牌照。为免公众对平台营运者的监管状态有所混淆，在现阶段，沙盒申请人的身分及有关的商讨细节将会保密。

如证监会向合资格平台营运者批给牌照，便会施加适当的发牌条件，而该营运者将进入沙盒的下一阶段。这通常意味着营运者须更频繁地作出汇报、受到监察和受到审查，以便它们能藉着证监会的密切监督，制定严格的内部监控措施，及处理因进行业务而引起的任何证监会关注事项。证监会亦可在该等营运者于沙盒运作时，透过与它们的紧密沟通，进一步考虑或改善其规管及监察方针。经过至少12个月后，虚拟资产交易平台营运者可向证监会申请移除（12）或修改部分发牌条件及退出沙盒。在这阶段施加的发牌条件（与条款及条件）将会如常公开。

有关概念性框架的详情载于附录2《可能规管虚拟资产交易平台营运者的概念性框架》。

证监会将会留意虚拟资产的相关活动的发展，并可能在适当时候发出进一步指引。

市场参与者如有任何疑问，请与金融科技联络办事处（fintech@sfc.hk）联络。

证券及期货事务监察委员会